カテゴリー: 投資

日本で運用残高の多い投資信託はインデックス型と毎月分配型

下の表は、10月31日にモーニングスターによる投資信託の純資産残高ランキングのトップ20です。緑色のインデックス型、オレンジ色の毎月分配型が占めていることが分かります。

毎月分配型投資信託とは何か？

毎月分配型投資信託とは文字通り、毎月分配金を支払うように設計された投資信託です。定期的な収入があるように見えるので、特にリタイヤした年金受給者の方に人気が高いようです。

新光US-REITオープンの投資損益をシミュレーションしてみます

毎月分配型投信で最も人気のある（＝一番純資産残高が大きい）、新光US-REITオープンの投資損益をシミュレーションしてみます。まず、ファンドの基礎データは以下の通りです。

2016年10月1日から償還日である2024年9月30日まで8年間投資すると仮定します。年間運用利回り6%、分配金利回り28%が続くと仮定すると以下のようになります。投資家には8年で累計8のリターン（年率1.0%）しか返ってきません。分配金として100のうち97が支払われて一見安定的な配当がなされているように見えますが、実は自分自身が投資した資金を分割して返してもらっているのが実態です。

投資家が全リスクを背負いながら、無リスクの国と運用会社がリターンの50%以上を獲得

投資家と国（税金）、運用会社（手数料）という3者の収入を比べてみると、22あるリターンのうち、国と運用会社が合計13とリターンの50%以上を獲得しています。投資家が全リスクを背負いながら、リスクを取らない国と運用会社がリターンの50%以上を獲得しているのです。これはひどい状況だと思います。

　

分配金をやめるとどうなる？

上と同じシナリオで比べてみると、投資家のリターンは年率1.0%から3.2%へ大幅に上昇。分配金でもらっていた金額が税前で複利効果で増やすことができることが大きいです。さらに、国（税金）のリターンも４→7、運用会社（手数料）のリターンも9→18へと増えます。なんと、分配金を止めると関係者全員の収入がアップするのです！

　

関係者全員が得をする分配金廃止をなぜできないのか？

分配金を廃止すると、関係者全員が得をすることから利害が一致しているように見えます。しかし、現実には毎月分配型投信に人気があるのはなぜなのでしょうか？それはおそらく、毎月分配型が人気があるからでしょう。長期的には投資家のリターンを悪化させるような設計になっている毎月分配型投信を、投資家自身が選んで買ってしまい、運用会社としては売れる商品を提供し続けてしまうのでしょう。

まとめ

みてきたように、毎月分配型投信は投資家のリターンを著しく低下させます。全リスクを背負いながら、国や運用会社に奉仕しようという精神を持っている方以外は、全く魅力のない商品です。残念なのは、金融商品の基本的なリターン構造を理解できず、『毎月お小遣いが手に入るような』目先の感覚で大切な自己資金の投資を決定してしまう、日本人個人投資家の金融知識の低さです。読者のみなさんは、大丈夫ですよね？

長期投資とは何か？

パッシブ投資全盛の今ではあまり聞かれなくなりましたが、長期投資という言葉が流行った時期があります。澤上篤人さんが1999年8月に立ち上げた『さわかみ投信』が積極的に発信していた、優良企業の株式を景気循環を超えて長期間にわたって保有すれば高リターンが得られるという投資哲学です。長期にわたって投資先企業を応援しようという、素晴らしい発想に思えますが、果たしてリターンは伴っていたのでしょうか？

長期投資を推奨する『さわかみ投信』の運用成績は？ 

1999年からのリターンは年率4.2%。TOPIXの年率-0.5%を大幅に上回っている

長期投資を推奨する『さわかみ投信』の運用成績はどうだったのでしょうか？2016年10月26日の基準価格は20279円で、17.2年の投資リターンは年率4.2%でした。同期間のTOPIXリターンは、1500円から1383円で、年率-0.5%。配当再投資を含めるとリターンが1.5%改善して年率1.0%としても、さわかみ投信はTOPIXを大幅に上回る運用成績を残しています。

市場ベンチマークを長期間に渡って年率3%も上回ることはとても難しいことです。そのようなファンドはほとんどないはずです。さわかみ投信の発足期から投資していれば、日本株に投資しているファンドの運用成績として十分に納得できると思います。

さわかみ投信の発足時からのリターンは、S&P500へのパッシブ投資とも遜色ない

パッシブ投資の代表格が米国S&P500です。同期間のS&Pリターンは円換算で年率2.8%。配当再投資でリターンが1.5%改善すると仮定して年率4.3%。さわかみ投信のリターンは、S&P500のパッシブ投資とも遜色ないリターンが出ています。

日本株アクティブ vs 米国株パッシブ

日本株へのパッシブ投資は厳しい

ここまで見て来たリターンの順位は、さわかみ投信＝米国株パッシブ＞日本株パッシブ　です。まず、日本株へのパッシブ投資は避けた方が良さそうです。私が考えるその理由は、TOPIXに長期パッシブ投資をしたとしても競争力のない大企業が数多く含まれており、さらには市場の自浄作用が作用しにくいためリターンが出ません。

さわかみ投信より、米国株パッシブ

仮にさわかみ投信と米国株パッシブが同じリターンを出るとすれば、どちらに投資すべきでしょうか？私であれば、米国株パッシブを選びます。判断すべきは、さわかみ投信の運用能力と米国大企業の競争力のどちらが持続性があるかという点です。私は、米国大企業全体の競争力を選びます。

では、日本株への長期投資に可能性はないのでしょうか？

日本株のアクティブ投資で勝つにはどうすればいいのか？

さわかみ投信の保有株式は大企業中心

さわかみ投信の保有株式上位10社は以下の通りです。ある事業領域で世界的に高シェアを持つ競争力ある企業が並んでおり、長期投資を有言実行していると感じます。しかし、大企業に偏っているとも感じます。さわかみ投信の運用資産は2500億円あるので、ある銘柄を資産の2%買おうと思えば、購入金額は50億円になります。大量保有報告書提出基準以下の時価総額5%以下で50億円買おうと思うと、最低でも時価総額1000億円必要です。

時価総額1000億以上は約700社に対して、1000億以下は約3000社

現在、時価総額1000億以上の企業は現在700社。1つの企業を資産の2%買うとすれば合計50社必要だから、1/14の確率で投資しなくてはいけません。逆に、時価総額1000億以下は3000社もあります。このうち10社投資すれば、1/300の確率でいい会社を探せばいいだけで、一気に投資機会が広がります。

中小型株への長期集中投資で個人投資家の特徴を最大限に活かす

個人投資家は運用資産が小さいので、時価総額の小さな流動性の低い企業にも投資できます。また、自己資金を運用しているので、短期的な株価変動が大きくても文句を言うお客さんはなく、厳選した企業への集中投資ができます。日本の中小型株への長期集中投資では、個人投資家の特徴が最大限に活かせるのです。

まとめ

時間のない個人投資家は、米国株パッシブ投資を

日本の優良大企業への長期投資は、さわかみ投信が実践してくれたように日本株パッシブ投資よりよい運用成績を残せるようです。しかし、日本企業の競争力や日本市場の自浄能力そのものが弱いため、米国株パッシブ投資と遜色ない運用成績となってしまい、それであれば私は米国株パッシブ投資を選びます。

時間をかけても高いリターンを目指す個人投資家は、日本株の優良中小企業への長期集中投資を

私が考える日本株投資の解決策は、優良中小型株への長期集中投資。そもそも良い企業は少ないので、投資対象の母集団を増やすか、投資する企業数を減らすしかありません。これは運用資産の小さい個人投資家の強みが生きる分野です。埋もれた宝石を探すために、頑張りましょう！

2014年3月期に自社株買いして、2015年3月期に消却した。

三井物産の発行済株式数と、実効株式数（発行済株式数ー自己株式）の推移をみていくと、2014年3月期に3000万株以上（発行済株式の2%）の自社株買いを行い、2015年3月期に消却したことが分かります。

株価が高いときに株式発行して、株価が安いときに自社株買いしているのは◎

株価が高かった2006～2009に株式発行して、株価が安い2010～2013に買い戻すというのは理想的です。三井物産はこのケースに当てはまります。さすが、事業投資を生業としている企業です。

逆に悪いケースは、株価が高いときに自社株買いして、株価が安いときに株式発行することです。

本業は2005年から売上が頭打ち

自社株買いタイミングが良さそうな三井物産ですが、本業は伸び悩んでいます。過去15年間の経営成績を見ると、2002年3月期から2006年3月期までは順調に売上、利益率ともに拡大したあと、2016年3月期までの10年間は売上、利益率ともに横ばいで推移しています。

2005～2007に株式発行したのも、買収による成長で借入金が増えすぎたことに起因していると想像します。おそらくオーガニック成長余地が乏しく、既存事業からのキャッシュフローで買収するか株主還元するかの選択を迫られているはずです。2013年は自社株買いによる還元を選んだものの、2015年は資源価格の下落もあり、本業の収益低下からキャッシュの確保に追われているようです。裏を返せば、買収先の株価も安いチャンスなのかもしれません。

まとめ

三井物産の株価が安いとき＝資源価格が安いとき＝買収先の価格も安いとき　という関係が成り立つとすれば、私が三井物産に期待する経営戦略は、資源価格が高く業績が良いときにキャッシュを貯めて、資源価格が下がったときは自社株買いより買収に資金を使って成長を確保することです。オーガニック成長が乏しい企業が自社株買いに走ると、将来が先細りになってしまうような気がしてしまいます。

自社株買い＋企業名での検索トップはキャノン

Googleでは検索キーワードの人気を調べることができます。自社株買いと企業名を含む検索キーワードを探すと、次のような企業名が出てきました　→　キャノン、三井物産、ガンホー、みずほ、ユニ・チャーム、トヨタ、NTT、任天堂、ドコモ、三菱商事、野村證券。まず、キャノンから見ていきます。

キャノンの発行済株式数は2001年から減っていない

2001年まで遡って調べましたが、キャノンの発行済み株式数が減った年はありませんでした。むしろ、2002~2005年に微増しています。なぜキャノンが自社株買い検索のトップに出てくるのでしょうか。

キャノンは自社株買いしても、消却していない

発行済株式が減るには自己株式の消却が必要

発行済み株式数が減るためには、（1）自社株買い、（2）消却　という2ステップが必要です。発行済株式数の減少はこの2つが行われたことを示しています。

自社株買いはしたが消却しない場合、発行済み株式数は変わらず、自己株式が増えていきます。キャノンもこれに当てはまります。下のグラフは、キャノンの『実効株式数＝発行済み株式数ー自己株式数』の推移です。2007年から積極的に自社株買いしているようすが分かります。

なぜ消却せずに自己株式で持つのか

自己株式とは、自分で自分を所有している不思議な状態です。なぜこんなことをするのでしょうか？会社側は、将来のM&Aに備えるなどともっともらしいことを言いますが、私は株主還元への意識が低いことの表れと捉えています。自己株式を保有する背景には、困ったときには自己株式を売ればいいという考えがあります。そして困ったときは、だいたい株価が低いときです。例えば、株価が3000円のときに自社株買いしたものを、株価2000円のときに売ると、株主還元が幻だったどころか、1株あたり1000円の損害を会社に与えます。以上の理由から、私は自社株買いするが消却しない会社に対して不信感を持たざるを得ません。

キャノンは自社株買いや増配以前の問題として、業績が伸び悩んでいる

キャノンの増配や自社株買いが注目されるようですが、過去15年間の根本的な問題は本業が伸び悩んでいることです。売上は年率2%しか伸びず、利益率も改善せずに結果として株価は2001年末の3000円から2015年末の3600円まで微増しただけです。株価と配当を合わせたリターンは年率3.5%という寂しい状況です。

まとめ

キャノンは積極的な株主還元によって株価を維持しようとしているようですが、それは新しい投資先がないことの表れでもあると思います。

経営者として著名な御手洗さんは1995年から社長、2006年から会長を勤めています。2015年の報酬は2.88億円だったそうですが、キャノンの長期的な業績を見る限り、御手洗さんにその価値があるとは思えません。

NTTドコモは2016年1月に5000億円の自社株買いを発表しました

自社株買いが増えているときは株の買い時なのかという投稿で、企業による自社株買いの実績を調べる大切さを紹介しました。下の写真は、10月19日の日経新聞に出ていた、2016年に入って発表があった主な自社株買いです。最高金額はトヨタ、ソフトバンク、NTTドコモがそれぞれ5000億円です。

NTTドコモの自社株買い実績を調べてみました

1、有価証券報告書をあつめる

NTTドコモの自社株買い実績を調べてみました。まず、NTTドコモの有価証券報告書を集めます。1999年3月期から2016年3月期まで17年分（1998年10月に上場してから全期）の有価証券報告書（入手方法はこちら）が会社ウェブサイト上で閲覧できる有難い会社です。

2、毎年の発行済み株式数をグラフにする

有報の第一部【企業情報】の2ページ目に、提出会社の経営指標等とあります。この中の発行済株式数の推移を見ていきます。自社株買いをしてその株式を消却すると、発行済株式数が減少していくからです。

NTTドコモの発行済株式数を見ると、2001年まで株式発行して資金を集め、その後は段階的に自己株買いを行っていることが分かります。1年ごとの変化を見てみると、自社株買いを積極的に行う時期と、そうでない時期があります。

2004- 2009　あり
2010 – 2013　なし
2014 – 2016　あり

3、株価と比較する

株価と比べてみると、株価が安かった2010-2013には自社株買いをせず、より株価が高い時期に買っていることが分かります。株式投資で儲けようと思えば、株価が安い時に買う必要があります。つまり、NTTドコモが自社株買いをしているからと言って、必ずしも株価が安いとは限らなかったのです。

まとめ

自社株買いは株主還元の姿勢として評価できますが、株価が安いときにやって欲しいものです。

有価証券報告書とは何か？

有価証券報告書（通称、有報）は、金融商品取引法で1年ごとの作成が義務付けられた企業内容の外部への開示資料です。法的に定められた資料なので、虚偽の記載があれば裁判沙汰になります。会社も気を使って作ってくる一番信頼できる情報源であり、企業分析の基礎となるものです。

3つの入手経路

私が使っている有報の入手経路は次の3つです。

1、会社ウェブサイト

IR情報として、何年分もの有報をダウンロードできるようにしてくれている親切な企業もあれば、全くみあたらない不親切な企業もあります。有報の会社ウェブサイト上での掲載は義務付けられていないのでしょうが、このようなところにも企業の情報開示への姿勢を感じることができます。

2、EDINET

EDINETは金融庁の情報開示システムです。届け出られたすべての書類を閲覧することができます。社名を入力し、有価証券報告書、過去3年分と選択します。問題は、過去3年分しか閲覧できないことです。

3、株主プロ

株主プロは有報データマイニング社が管理するウェブサイトで、上場企業の開示情報をまとめてくれた大変便利なものです。直近の資料が少し抜けているところがあります。古い有報を株主プロで、新しいものを会社ウェブサイトやEDINETで探せば、合わせて10年分の有報が読めます。

何年分の有価証券報告書を読むべきか？

私が企業分析する際には、景気サイクルより長い期間について過去の実績を検証するように心がけています。一般的な景気サイクルが5~8年であることを考え、10年分の有報を読むことを目標にしています。市場の構造変化を理解したい場合には、さらに長期にわたって有報を読む必要があるかもしれませんが、大きな図書館に出向く以外の入手方法が分かりません。

自社株買い金額の過去からの推移

19日の日経新聞に、自社株買いが急増しているという記事がありました。より長期的な自社株買いの推移をみるために、左側に大和証券のレポートからの抜粋ものせました。大和証券の図表は年度単位、右側の日経の図表は1~9月までで集計しているので、たとえば2014を比べても金額が違っています。金額の傾向をつかんでください。

　

自社株買いは株価が高いときに多い

自社株買いの図表、なんだか日本の株式市場にそっくりではありませんか？そうなんです。日本企業は「業績がよいとき＝株価が高いとき」に積極的に自社株買いをして、「業績が悪い＝株価が安いとき」に控える傾向があります。理想的な投資行動としては、「業績がよいときは株価も高いので自社株買いをせず内部留保を積み上げ、業績が悪く株価が安いときに自社株買いに動くこと」ですが、そういう企業は少ないのが現実です。

独自の株主還元の考え方は持つ企業は少ない

多くの企業は、特に株主還元において自分の頭で考えることが苦手なようです。たとえば配当性向をなぜ30%にしているのかについて説明を求めると、「日本企業の平均だから」というような回答をよく聞きます。自社株買いについても、「ほかの会社もしているし、うちもしやっとくか」という程度の会社が少なくありません。

自社株買いをしているからと言って、株式が割安だとは限らない

投資家としては、ある企業が自社株買いしているからと言って、ただ真似してその企業の株を買うのは危険だと思います。過去にさかのぼって各企業の自社株買い実績を評価する必要があります。ある企業が自社株買いしているということは、株価が割安な可能性が高く真似する価値があるのか、ただ単に周りに流されて自社株買いしているだけで真似する価値はないのか、しっかりと見極めたいです。

アインシュタイン博士の格言

アインシュタイン博士は、「複利はこの世でもっとも強い力だ。理解するものは富み、理解しないものは失う」という言葉を残しています。

投資期間が長くなるほど、追いつけなくなる

100万円を、複利で運用した結果が以下の通りです。10年運用した時点では、年率4％で148万円と12％で311万円の差は2.1倍です。まだ追いつけそうな気がします。ところが、30年たつと年率4％で311万円、年率12％で2996万円！差は9.2倍に拡大します。このようになってから追いつくことは、ほぼ不可能です。

	4%	8%	12%
10年	148	216	311
		1.5x	2.1x
20年	219	466	965
		2.1x	4.4x
30年	324	1,006	2,996
		3.1x	9.2x

複利の効果を最大化する3つのポイント、6つの変数

複利の効果を最大化するには、3つのポイントがあり、6つの変数があります。あなたはどの変数を積極的にコントロールしますか？

１、元手を大きく　

→　収入を大きく / 支出を小さく

２、利回りを大きく

→　リターンを大きく / 税金や運用コストを小さく

３、投資期間を長く

→　若いうちに始める / 高齢まで続ける